國(guó)金交運(yùn)團(tuán)隊(duì)2016年5月31日組織對(duì)春秋航空的聯(lián)合調(diào)研，與公司財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事會(huì)秘書(shū)深度溝通，調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)如下;

　　機(jī)隊(duì)引進(jìn)走上正軌，6月份將增加7架飛機(jī)，立即執(zhí)行夏秋季航班:公司目前52架飛機(jī)，其中自購(gòu)30架，22架租賃。2016年將凈增14架飛機(jī)。6月份將引進(jìn)7架飛機(jī)，7月份將引進(jìn)1架飛機(jī)。目前航班編排、時(shí)刻資源和飛行員準(zhǔn)備就緒，將投入暑期航班運(yùn)營(yíng)。將有3架飛機(jī)投放浦東機(jī)場(chǎng)，1架飛機(jī)投放虹橋機(jī)場(chǎng)，1架泰國(guó)(曼谷，一周四班，常州-大連，寧波，蘭州-福州-銀川-曼谷)，2架飛機(jī)韓國(guó)濟(jì)州(機(jī)組過(guò)夜，石家莊對(duì)飛，串飛烏魯木齊)。2017年飛機(jī)引進(jìn)14架左右，每一架飛機(jī)配置11個(gè)飛行員，飛機(jī)來(lái)了，就能飛。公司2017年采購(gòu)飛機(jī)中有5架自購(gòu)，2018年引進(jìn)的飛機(jī)全是租賃;2019年交付A320NEO飛機(jī)，包括A321(240座)，A320(186座)。在低利率環(huán)境下，購(gòu)買(mǎi)更便宜;在高利率環(huán)境下，租賃更合適。

　　飛行員資源儲(chǔ)備充足:公司目前有702位飛行員，其中328位機(jī)長(zhǎng)，每架飛機(jī)配置11個(gè)飛行員左右。2016/17/18年自我培養(yǎng)的正機(jī)長(zhǎng)分別為了30/60/80名，副駕駛很充沛。最近中國(guó)民航總局安全事故癥候較多，幾家航空公司被點(diǎn)名批評(píng)，春秋航空受到好評(píng)。出于對(duì)中國(guó)民航安全運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性的考慮，中國(guó)民航總局嚴(yán)格控制飛行員飛行小時(shí)。規(guī)定飛行員每月平均飛行61小時(shí)。飛行員平均飛行小時(shí)不超過(guò)64小時(shí)成為引進(jìn)飛機(jī)的條件。局方規(guī)定飛行員飛行90小時(shí)/月，每年不超過(guò)900飛行小時(shí)。

　　人機(jī)比有進(jìn)一步下降的空間:公司目前配置80人/架飛機(jī)，在國(guó)內(nèi)航空公司中具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。像美西南航空，歐洲瑞安航空人機(jī)比在全球有競(jìng)爭(zhēng)力。歐洲瑞安航空將一線(xiàn)地面服務(wù)人員全部外包，人機(jī)比就更低，春秋航空在上海的地服基本上自己做。公司每架飛機(jī)配置11個(gè)飛行員+22個(gè)機(jī)組，加上簽派，工程維修人員，每架飛機(jī)40人，未來(lái)人機(jī)比降低空間較大。像新加坡虎航將飛機(jī)維修全部打包分發(fā)給新航工程，地服基本外包。公司在外站的維修及地服交給第三方，按照飛行小時(shí)付費(fèi)。公司的日常維修維護(hù)自己做，公司在浦東機(jī)場(chǎng)也將建設(shè)自己的維修基地。公司C檢、D檢大修委托給第三方專(zhuān)業(yè)公司。

　　航線(xiàn)票價(jià)暑期將明顯提升，未來(lái)日本市場(chǎng)有巨大提升空間:日本票價(jià)在5月份有壓力，從目前的訂座指數(shù)來(lái)看，將好于去年同期，暑期訂座比去年同期高，公司7-8月份的票價(jià)將明顯回升，泰國(guó)主要是海島游，暑期旺季不如日韓。公司國(guó)際線(xiàn)占比45%，國(guó)內(nèi)線(xiàn)占比55%，未來(lái)國(guó)際線(xiàn)占比增加到50%。泰國(guó)航線(xiàn)增加多。中日之間的航空旅客未來(lái)有巨大提升空間，目前中日旅客流量每年500萬(wàn)，未來(lái)至少增加到1500萬(wàn)，中韓之間目前每年旅客流量在1000萬(wàn)人次。日本成田起降費(fèi)用是韓國(guó)2倍。上海迪斯尼6月16日正式開(kāi)園，迪斯尼目標(biāo)客戶(hù)是三口之家，將明顯推升公司的票價(jià)。公司目前的客座率是93%，暑期將達(dá)到97%，公司在上海占11%份額。春秋國(guó)旅的營(yíng)銷(xiāo)攬客能力強(qiáng)大，確保將迪斯尼效應(yīng)發(fā)揮到最大。

　　輔助收入還有翻倍的提升空間:公司輔助收入50元/人;像瑞安航空輔助業(yè)務(wù)收入15歐元/人。未來(lái)的酒店、廣告、機(jī)上WIFI業(yè)務(wù)收入空間大。公司每年的旅客流量1400萬(wàn)人次，每個(gè)航班平均2.5小時(shí)。公司未來(lái)將在內(nèi)容制作，目的地旅游，酒店，免稅品銷(xiāo)售，出租交通方面提升輔助收入水平。公司與合作伙伴進(jìn)行利潤(rùn)分成;保證收益，超額分成等方式創(chuàng)收。公司每年日本航空旅客運(yùn)量120萬(wàn)人次，機(jī)上刷卡和銀行分成逐步做起來(lái)。

　　在匯率上用美元做了對(duì)沖，油價(jià)影響較小。前期日元升值，5月份有跌回來(lái)。公司有2架飛機(jī)用日元融資的，日元收入不夠覆蓋匯兌損失。5月份，美元升值，公司將現(xiàn)金兌換成美元，放在香港。飛機(jī)的租金、油料購(gòu)買(mǎi)都要使用美元。公司在具體時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)金不低于營(yíng)收的20%，以備不時(shí)之需。2季報(bào)美元漲上來(lái)，美元對(duì)沖。從流動(dòng)比例來(lái)看，春秋航空為0.8，為國(guó)內(nèi)航空最好的。公司對(duì)油價(jià)敏感度較低，公司單機(jī)座位數(shù)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手多30個(gè)，同時(shí)公司的客座率比行業(yè)高13個(gè)百分點(diǎn)，公司單位座公里成本比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手低40%。如果油價(jià)上升到60美金/桶，公司燃油附加費(fèi)可以覆蓋燃油成本上漲。

　　投資建議

　　隨著公司飛機(jī)運(yùn)力引進(jìn)加速，6月份將來(lái)7架飛機(jī)。公司未來(lái)積極打造國(guó)內(nèi)深圳、石家莊等子公司;力爭(zhēng)成為東北亞和東南亞低成本航空的王者。上海迪斯尼開(kāi)園后，公司將明顯受益，帶動(dòng)票價(jià)的明顯提升。

　　估值

　　按照2016年平均油價(jià)提升5%，票價(jià)提升1%來(lái)算，公司2016年仍能實(shí)現(xiàn)19億元的凈利潤(rùn)。預(yù)計(jì)2016/17年EPS1.85元和2.55元。我們給予公司未來(lái)6-12個(gè)月64元目標(biāo)價(jià)位，相當(dāng)于2016/17年34xPE，25xPE，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)n飛機(jī)引進(jìn)受阻。

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